Brève histoire du risque

Par Barb Clapham
Illustration : Cathy Pentland

Les conseillers sauront mieux aider leurs clients s’ils connaissent les fondements mathématiques du risque et savent comment le risque est perçu

Les humains sont en général dépourvus de la faculté de mesurer correctement le risque et la récompense. Les travaux en finance comportementale montrent qu’émotions et erreurs cognitives peuvent influer sur le processus de prise de décisions des investisseurs les plus rationnels et se solder par de mauvaises décisions. Les conseillers seront davantage en mesure d’aider leurs clients à prendre de bonnes décisions s’ils connaissent les fondements mathématiques de la gestion du risque et savent comment le risque est perçu. Conscientes de ce dilemme, de nombreuses sociétés ont élaboré des produits d’investissement à risque contrôlé.

Les fondements théoriques de la quasi-totalité des outils de gestion du risque ont été élaborés dans la seconde moitié du 17^e et au début du 18^e siècle.

• Théorie de la probabilité, 1654 — Blaise Pascal et Pierre de Fermat trouvent la clé d’une énigme à laquelle se heurtaient les joueurs depuis plus de 150 ans : comment répartir entre deux adversaires l’enjeu d’un jeu de hasard, lorsque celui-ci est inachevé et qu’un des joueurs a l’avantage sur l’autre? Ils suggèrent de répartir la mise selon la probabilité respective que chacun l’emporte. Un pas majeur est franchi par la théorie de la probabilité qui permet d’évaluer les risques par une méthode systématique plutôt que par le recours aux superstitions.
• Échantillonnage et signification statistique, 1662 — John Graunt montre comment tirer des conclusions plus générales à partir d’un échantillon statistique; c’est la naissance de l’«inférence statistique». Au moyen de statistiques fragmentaires, Graunt parvient à estimer la population de Londres.
• 1693 — Edmund Halley (oui, celui de la comète) approfondit la notion de signification statistique et explique comment utiliser les tables de survie pour déterminer adéquatement le coût de l’assurance vie. Cette percée ne sera utilisée que 100 ans plus tard par les sociétés d’assurance qui prendront en considération l’espérance de vie fondée sur les probabilités.
• Théorie de l’utilité, 1738 — Daniel Bernoulli introduit la notion d’utilité. La personne qui prend une décision comportant un risque tient compte de la valeur du résultat ainsi que du calcul des probabilités. Environ deux siècles plus tard, John Von Neumann et Oskar Morgenstern appliqueront la théorie de l’utilité au domaine des affaires et de l’investissement, et ils montreront comment prendre des décisions lorsqu’on connaît seulement les probabilités de certains événements.
• Distribution normale et écart type, 1733 — Abraham de Moivre découvre par déduction la «distribution normale» : la façon dont une série de variables se répartissent autour d’une moyenne. À partir de là, il élabore le concept d’«écart type» : l’importance prévue de la variation du rendement d’un placement d’une année à l’autre. Plus important est l’écart type, plus élevé sera le risque de volatilité d’un placement. Deux grands principes de la gestion du risque seront établis plus tard.
• Régression à la moyenne, 1885 — Francis Galton, un cousin de Charles Darwin, ayant étudié la taille des individus, constate qu’en général les gens de grande taille ont tendance à avoir des enfants de grande taille (quoique plus petits qu’eux); et les gens de petite taille, à avoir des enfants de petite taille (quoique plus grands qu’eux). Chaque fois que nous prenons une décision en présumant que les choses retourneront à «la normale», nous utilisons la notion de régression à la moyenne. La répartition et le rééquilibrage stratégiques d’actifs sont fondés sur cette notion. Après une forte hausse du prix des actions, on s’attendra généralement à un renversement de la tendance.
• Diversification, 1952 — Harry Markowitz jette les bases de la théorie moderne du portefeuille dans son fameux article Portfolio Selection. Il démontre que le risque peut être réduit (mais non éliminé) par la diversification, sans modification du rendement attendu du portefeuille. Il recevra en 1990 le prix Nobel d’économie pour l’ensemble de ses travaux.

Les concepts mathématiques de la gestion du risque supposent que les investisseurs utilisent toute l’information disponible pour prendre des décisions rationnelles. Or, dans la réalité, les investisseurs subissent également l’influence d’innombrables facteurs comportementaux.

Au début des années 1940, Amos Tversky et Daniel Kahneman, pionniers de la finance comportementale, effectuent des recherches sur les apparentes contradictions du comportement humain. Ils découvrent que, placés devant un choix formulé d’une façon donnée, des sujets peuvent manifester leur aversion au risque alors que face à un choix essentiellement identique mais exprimé autrement, ils seront disposés à prendre des risques. Kahneman donne l’exemple de gens prêts à traverser la ville pour économiser 5 $ sur une calculette de 15 $, mais ne voulant faire de même pour économiser 5 $ sur un manteau de 125 $. Kahneman et Tversky ont donné le nom de «théorie des perspectives» à leurs travaux sur la gestion du risque et de l’incertitude (ils trouvaient simplement que le terme sonnait bien), dont voici quelques concepts clés :

• Aversion aux pertes — On n’accorde pas le même poids aux gains et aux pertes; une perte semblera plus douloureuse que ne sera agréable un gain équivalent. Et on réagit de manière différente à la même situation selon qu’elle se présente dans le contexte d’une perte ou d’un gain. Dans l’ensemble, les gens axent leurs décisions financières sur la crainte de pertes plutôt que sur l’espoir de gains.
• Aversion au regret — Les investisseurs agissent de manière à éviter d’avoir des regrets à la suite d’une mauvaise décision d’investissement, car les regrets ne portent pas uniquement sur la perte financière. Il s’agit aussi du sentiment de responsabilité quant à la décision à l’origine de la perte. L’aversion au regret est, par ailleurs, la source du comportement grégaire : les investisseurs ont tendance à trouver un réconfort en achetant tous les mêmes valeurs. En cas de chute des actions, ils auront ainsi évacué un élément de l’aversion au regret, soit le sentiment de responsabilité à l’égard d’une mauvaise décision : comment tout le monde pourrait-il se tromper?
• Comptabilité mentale — Les êtres humains compartimentent les diverses facettes de leur vie dans plusieurs comptes mentaux distincts. Ils sont ainsi portés à considérer séparément chaque élément de leur portefeuille d’investissement, propension susceptible de se traduire par une prise de décisions inefficace. Par exemple, une personne contracte un emprunt à un taux d’intérêt élevé pour acquérir une voiture, alors que son fonds de retraite rapporte des intérêts dérisoires. La comptabilité mentale a aussi des incidences sur le rééquilibrage de portefeuille — on hésitera à vendre un titre perdant parce que cela fera apparaître une perte au compte.
• Excès de confiance — Les gens ont tendance à avoir une confiance exagérée dans leurs propres compétences, y compris leur capacité de prédire l’évolution des marchés. L’excès de confiance se trouve aussi chez les analystes professionnels, souvent réticents à modifier leur opinion sur les perspectives d’un titre, même devant des données nouvelles et contradictoires.
• Représentativité — Nous sommes tous enclins à fonder nos jugements sur des traits communs ou des stéréotypes; autrement dit, à voir des tendances ou des formules récurrentes là où il n’en existe pas nécessairement. Dans l’élaboration de leurs attentes, les investisseurs sont ainsi portés à présumer que des faits récents se poursuivront dans l’avenir. C’est en partie pourquoi ils convoitent les titres «chauds» et boudent les titres dont le rendement récent laisse à désirer.

Dans Exubérance irrationnelle (2000), Robert Shiller démontre que la hausse boursière s’appuie davantage sur l’irrationalité des investisseurs que sur la valeur intrinsèque des titres, et a prédit l’éclatement de la bulle. Shiller s’intéresse maintenant à des façons nouvelles et novatrices de gérer le risque, en matière d’investissement et dans une société en mutation, notamment dans son ouvrage The New Financial Order: Risk in the 21^st Century.

Les progrès continuent dans le domaine de la gestion du risque. Mais comme le risque est une cible mobile, on ne pourra jamais en acquérir la maîtrise complète. Citons à ce propos Peter L. Bernstein, auteur de Plus forts que les dieux : la remarquable histoire du risque : «Les gens n’ont pas le même point de vue sur le risque toute leur vie. Avec l’âge, la richesse ou la pauvreté, notre perception et notre aversion au risque se modifient […] Les investisseurs manifestent aussi des réactions collectives qui modifient leur évaluation des profits attendus à long terme.»